早在2013年，中国已经成为世界第二大债券市场。此后，中国的债券发行量继续快速增长。到2015年底，中国的债券存量（包括政府债券和企业债券）已经达到了48万亿元，比2014年增长了30%。与此同时，受益于人民币国际化的推进，越来越多的外国投资者进入了中国的债券市场。

这也是为什么第十届亚洲债券市场峰会选择在北京召开。这是十年来******在中国召开这一峰会。参加此次峰会的有国内外投资者，也有债券评级机构。在与参会者进行了广泛交流的过程中，有两个观点值得关注。

首先，所有参会者都同意中国的债券市场还有很大的发展空间。目前，中国的债券存量只占GDP的70%，而美国的这一比例为200%。而且，外国投资者持有的债券只占到中国债券存量的2%，明显低于日本的9.2%和新兴市场国家平均13%的水平。

其次也是更为重要的一点是，中国的债券市场，尤其是企业债券市场，与国外的市场不同。其中，债券的信用评级和违约风险最令人困惑。对于外国投资者而言，厘清这些问题对于理解中国债券市场的运行至关重要。

与国外不同，中国的信用评级并不是揭示企业信用质量的好的指标。其主要原因在于信用评级缺乏差异性：90%以上的企业债券都被评为AA及以上级别。而且，这一高的评级并不被外国投资者所认可。例如，中石化和国家电网的债券在国内市场上被评为AAA级，但是其在海外市场上发的债券仅被评为A+。王莹，惠誉评级的高级主管解释道，理解这一区别的关键是政策因素在中国评级过程中起着重要的作用。

惠誉对中国企业债券的评级过程分为两部分：自下而上和自上而下。自下而上指的是评估企业的财务稳健性，这一过程与发达国家的评级过程相同。而自上而下则意味着需要将政策因素考虑在内。这一过程对于国有企业尤为重要，因为这些企业的运营更多的受到政策的影响。

例如，在2011年煤炭价格高企的时候，发电企业普遍亏损。尽管如此，惠誉还是给予其债券一个仅次于政府债券的评级。对此，王莹女士解释说，发电企业的亏损并不是由于企业自身的原因，而是由于电价受到发改委的管制，导致企业无法把高煤价传导到最终用户身上。而且，当时的电力投资受到政府的大力支持，意味着企业能够从银行以较低的利率获得贷款。

中国企业债的高信用评级也受到监管规则的影响。中国联合资信评估公司的副
总裁李振宇指出，如果一个企业债券的评级低于AA，按照规定，就需要进行风险警示。这样将极大的影响债券的发行。

如何判断违约是令外国投资者困惑的另一个问题。2014年中国发生**起债券违约的时候，市场预计在经济放缓的情况下，将发生更多的违约，包括私营企业和国有企业。迄今为止，政府的反应并没有传达一个明确的信号。在有些情况下，政府介入并实施救助，但在另外一些情况下，政府却袖手旁观。

王莹女士指出，中国政府，尤其是地方政府，即使在对待国有企业的态度上也不尽相同。一些国有企业与地方政府的关系更为密切，另外一些企业对于地方政府的就业和税收有着重要的作用。地方政府会更倾向于救助这些企业。

另外一个有意思的观点是台湾永丰金证券公司的固定收益部经理，黄致豪，提出的。他说，私营企业会更积极的处理违约问题，因为这些企业更在乎其在市场上的名誉。相比之下，国有企业容易从银行拿到贷款，不需要担心太多的名誉问题，因此处理违约时也就没那么积极。

CFA®考试俱乐部(cfa.com.cn)综合整理，来源：CFAInstitute